M&A手法のTOB(株式公開買付)とは MBO・LBOとの違い

更新日：2022年8月11日

M&A・事業承継

TOB(株式公開買付)とは、不特定多数の株主から市場外で株式等を買い集めるM&A手法です。買付け等の価格や株式数、期間を公告する点が特徴です。TOBの意味や条件、メリット、事例などを徹底解説します。（公認会計士西田綱一監修）

M&A TOB(FV)

M&A手法としてのTOB(公開買付け)とは
TOB(公開買付け)とLBO、MBOの違い
友好的TOB、敵対的TOBの違い
TOB(公開買付け)によるM&Aのメリット
TOB(公開買付け)によるM&Aのデメリット
TOB(公開買付け)によるM&Aの事例
まとめ

M&A手法としてのTOB(公開買付け)とは

意味と目的

TOBは、「Take Over Bid」の略です。
上場会社等（有価証券報告書を提出しなければならない会社）の発行する株券等を大量に買い付けることを目的として、不特定多数の株主から公告により買付け等の申し込みを勧誘して、市場外で株券等の買付け等を行うことです。

上場会社の支配権取得を目的として行われるM&Aを実現するには、買収者は、大量の株式を取得する必要があります。

しかし、取引所金融市場における大量の株式の取得は、対象株式の市場価格を高騰させ、買収価格の上昇に繋がる可能性があります。
また市場内での取引では、売買について、ある一定数を超えた株式を買い取りできなければ全ての買取りを行わない、などの条件を付すこともできないため、市場取引ではないところで、株式を取得するニーズが存在します。

一方、大量の株式取得が市場外で行われる場合には、他の株主にとっては、突然大株主の変更が生じることで、影響を受けることになりかねません。
また、売買に参加できる株主とできない株主が出てしまうなどの不平等が生じる恐れもあります。

そこで、金融商品取引法（以下、「金商法」と記載します。）は、適切な情報開示と株主間の取り扱いの平等を確保するため、会社支配権に影響を与え得るような一定の株式取得については、TOBによることを義務付けています。

それでは、上場会社に対する友好的なTOBの場合における、一般的な手続きの流れを説明します。

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TOBの開始の決定と公表

TOB開始時の手続きとして、まず、公開買付者は、TOBを行う場合、TOBを開始する旨の決定を行います。
公開買付者が上場企業である場合には、TOBを行うことを決定した旨の適時開示を行います。

公開買付者は、TOBを開始する際、その目的・買付け等の価格・買付予定の株券等の数・買付け等の期間などを公告しなければなりません。[1]
さらに、公開買付者は、公開買付開始公告を行った日に、買付け等の価格・買付予定の株券等の数・買付等の期間等を記載した公開買付届出書及び内閣府令で定める添付書類を、関東財務局長に提出しなければなりません。[2]

また、その写しを、TOBの対象者のほか、既にその株券等について公開買付届出書を提出している者がいる場合には、その者にも送付しなければなりません。[3]
そして、公開買付者は、公開買付説明書を作成し、TOBに応募しようとする株主に対し、あらかじめまたは同時に、公開買付説明書を交付しなければなりません。[4]

一方、TOBの対象者は、公開買付開始公告が行われた日から10営業日以内に、当該TOBに関する意見等を記載した意見表明報告書を関東財務局長に提出しなければなりません。[5]

また、関東財務局長への提出後直ちに、意見表明報告書の写しを、公開買付者のほか、既にその株券等について公開買付届出書を提出している者がいる場合には、その者に送付しなければなりません。[6]

TOB終了後の手続き

TOB終了後の手続きとして、公開買付者は、公開買付期間の末日の翌日に、当該TOBに関わる応募株券等の数及び買付け等を行う株券等の数、決済の方法及び開始日などのTOBの結果を報告し、又は、公表しなければなりません。[7]

上記の公告、または、公表を行った公開買付者は、当該公告または公表を行った日に、当該公告または公表の内容その他の内閣府令で定める事項を記載した公開買付報告書を関東財務局長に提出しなければなりません。[8]

また、公開買付者は、公開買付報告書の写しを、対象会社に送付しなければなりません。[9]
さらに、公開買付者は、買付期間が終了した時は、遅滞なく、買付けを行う株券数その他内閣府令で定める事項を記載した通知書を応募株主に送付しなければなりません。[10]

公開買付者は、買付期間終了後、遅滞なく、買付け等に関わる受渡しその他の決済を行わなければなりません。[11]
そして、TOBが成立し、取得後の株券等保有割合が5%を超えた場合には、公開買付者において大量保有報告書（又はその変更報告書）の提出事由に該当します。[12]

TOBの成立により、公開買付者が上場会社である対象者の親会社等に該当することとなった場合には、親会社等状況報告書の提出が必要となることがあります。[13]

さらに、公開買付者が有価証券報告書の提出義務を負っている場合であって、TOBの成立により対象者が公開買付者の子会社となった場合には、公開買付者は「特定子会社の異動」を理由として臨時報告書の提出が必要となることがあります。[14]

一方、TOBの対象者も、TOBの成立により親会社又は主要株主に異動が生じた場合には、臨時報告書の提出が必要となります。[15]

以上が、上場会社に対する友好的なTOBの場合における一般的な手続きの流れです。

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TOBによるM&Aが強制される条件

「有価証券報告書を提出しなければならない会社」

有価証券報告書を提出しなければならない会社は次の通りです。[16]

まず、①：金融商品取引所に上場されている有価証券を発行している発行者です。
次に、②：流通状況が①に準ずるものとして政令で定める有価証券の発行者です。
さらに、③：①と②の有価証券を除き、その「募集」または「売出し」につき有価証券届出書又は発行登録追補書類等を提出した有価証券の発行者です。

金商法における「募集」とは、新たに発行される有価証券の取得の申込みの勧誘で、多数の者を相手方として行う場合として政令で定める場合等をいいます。[17]
金商法における「売出し」とは、既に発行された有価証券の売付けの申込み又は買付けの申込みの勧誘で、多数の者を相手方として行う場合として政令で定める場合等をいいます。[18]

発行登録追補書類は、発行登録制度において売付け時に提出すべき書類のことです。
発行登録制度とは発行する有価証券の種類・発行予定額・発行予定期間（1年間又は2年間）等を記載した発行登録書を提出すれば、有価証券届出書を提出することなく、募集又は売出しが可能であるという制度です。[19]

発行登録制度に登録していると、簡易な発行登録追補書類を提出すれば、直ちに売付けが可能です。
そして、④：①又は③を除き、当該事業年度又は当該事業年度の開始の日前4年以内に開始した事業年度のいずれかの末日における株券等の所有者の数が政令で定める数(1,000人)以上である株券等の発行者です。[16]

「株券等」

公開買付け規制の対象となる「株券等」とは、株券・新株予約権付社債・市場性のある有価証券のことです。[20]

金商法に株券と記載がありますが、券面があることは必要ではなく、株券電子化後の株式のように実務上券面が存在しない有価証券も「株券等」に含まれます。
ただし、議決権のない株式等はTOBの対象から除外されています。[21]

「買付け等」

公開買付規制の対象となる「買付け等」とは、「株券等の買付けその他の有償の譲受け及びこれに類する一定の行為」のことです。[22]

「買付け等」には売買のほか、交換等のように有価証券の所有権が移転する有償の取引に加え、株券等の売買の一方の予約や株券等の売買に関するオプションの取得、他社株転換社債券の取得などについても、「有償の譲受けに類するもの」として、「買付け等」に含まれます。

そして、次のいずれかに該当する「買付け等」は、原則として、TOBの対象とされています。

まず、①：取引所金融市場外での買付け等で株券等所有割合が5%超となるものです。[23]
市場外における株券等の買付けで、買付け後の株券等所有割合が5%を超える場合には、TOBによらなければなりません（5%超ルール）。

ただし、著しく少数の者から買付けを行う場合（特定買付け等）、具体的には、61日以内に10名以下から市場外で買付け等を行うことは、特定買付け等に該当し、TOBによることは不要です。[24]

5%超ルールは、②の3分の1超ルールとともに、公開買付規制の骨格にあたります。

次に、②：取引所金融商品市場外での著しく少数の者からの買付行為で株券等所有割合が3分の1超となるものです。[25]
特定買付け等に該当する場合でも、市場外における買付け等により、当該買付け等の後における株券等所有割合が3分の1を超える場合には、当該買付け等は、TOBによらなければなりません（3分の1超ルール）。

この場合には、買付け等の相手の人数に関わらず、TOBによることが必要です。
また、3分の1超ルールは、買付け等により新たに3分の1を超える場合だけでなく、既に3分の1超を保有する者が市場外で株券等を買い付ける場合にも適用があることに注意する必要があります。

そして、③：特定売買等による買付け等で株券等所有割合が3分の1超となるものです。[26]
ToSTNeT(Tokyo Stock Exchange Trading NeTwork System)取引等の市場内立会外取引については、形式的には市場内取引であるものの、相対売買に類似する性格を有するため、3分の1超ルールの潜脱を防止するため、株券等所有割合が3分の1超となる場合は、TOBによらなければなりません。

さらに、④：取引所金融商品市場内外の取引を組み合わせた一連の取得行為により株券等所有割合が3分の1超となるものです。[27]

3ヶ月の間に、取引所金融商品市場外（市場内立会外取引を含む）における買付け等が5%超含まれるような株券等の取得であって（5%超要件）[27]、全体として10%超の株券等の取得を取引所金融商品市場内外における買付け等や新株発行取得による行うことで（10%超要件）[27]、株券等所有割合が特別関係者と合計して3分の1を超える場合には、「急速な買付け」として、TOBによらなければなりません。

これは、3分の1まで特定売買や相対取引で株券等を取得した直後に、市場内取引で当該株券等を買い進め3分の1超を取得するといった態様で、3分の1超ルールを潜脱することを防止するためです。

また、⑤：競合する買付者がTOBを実施している場合に行われる株券等所有割合が3分の1以上の者が行う一定の買付け等です。[28]
他者がTOBを行っている場合に、株券等所有割合が3分の1を超えるものが、TOB期間中に5%を超える株券等の買付け等を行うときには、TOBによらなければならないとするものです。

そして、⑥：①～⑤に準ずるものとして政令で定めるものも、TOBによらなければなりません。[29]

以上が、原則として、TOBの対象とされている買付け等です。

公開買付制度は、取引所金融商品市場外における、主として、会社の支配権獲得を目的とした買付けを規制する制度です。
そのため、それに該当しない買付けについては、TOBの適用除外とされています。

具体例としては、主に、新株予約権の行使による買付け等、株式の割当てを受ける権利の行使による買付け等です。
これらは、規制対象から除外されています。[30]

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TOBにおける買収価格

TOBなどにより上場企業の株式を一気に買い集める際は、直近の市場株価に20～40%程度[31]のプレミアムを上乗せすることが一般的です。
このプレミアムのことをコントロール・プレミアムと呼びます。

コントロール・プレミアムは、企業の支配権（議決権の50%超）を獲得する場合に認められる株価のプレミアムのことです。
通常、企業の株式を買い集めて支配権を獲得するには、多くの少数株主から株式売却の同意を取り付けなければなりません。

そしてそのためには、株価の上乗せが必要です。
その上乗せがコントロール・プレミアムに該当します。

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[1]金商法27条の3の1項
[2]金商法27条の3の2項、発行者以外の者による株券等の公開買付けの開示に関する内閣府令12条～14条
[3]金商法27条の3の4項
[4]金商法27条の9の1項・2項、発行者以外の者による株券等の公開買付けの開示に関する内閣府令24条4項
[5]金商法27条の10の1項、金商法施行令13条の2の1項
[6]金商法27条の10の9項
[7]金商法27条の13の1項
[8]金商法27条の13の2項
[9]金商法27条の13の3項、27条の3の4項
[10]金商法27条の2の5項、金商法施行令8条5項1号
[11]金商法施行令8条5項2号
[12]金商法27条の23の1項、27条の25の1項
[13]金商法24条の7の2項
[14]金商法24条の5の4項、企業内容等の開示に関する内閣府令19条2項3号・10号
[15]金商法24条の5の4項、企業内容等の開示に関する内閣府令19条2項3号・4号
[16]金商法24条1項、金商法施行令3条の6の4項
[17]金商法2条3項
[18]金商法2条4項
[19]「発行登録制度」関係資料(金融庁)
[20]金商法27条の2、金商法施行令6条1項
[21]金商法施行令6条1項柱書
[22]金商法27条の2の1項、金商法施行令6条3項1号～3号、発行者以外の者による株券等の公開買付けの開示に関する内閣府令2条の2
[23]金商法27条の2の1項1号
[24]金商法施行令6条の2の3項・1項4号
[25]金商法27条の2の1項2号
[26]金商法27条5の2の1項3号
[27]金商法27条の2の1項4号
[28]金商法27条の2の1項5号
[29]金商法27条の2の1項6号
[30]金商法27条の2の1項ただし書、発行者以外の者による株券等の公開買付けの開示に関する内閣府令3条1項、金商法施行令6条の2の1項1号～16号
[31]企業買収の実務プロセス p.97

TOB(公開買付け)とLBO、MBOの違い

M&A TOB 違い

LBOとは

M&A 資金調達(LBO)

LBOはLeveraged Buyout（レバレッジドバイアウト）の略称です。
自己資金と外部資金を併用してなされる企業買収のことです。

目的

LBOは、特に実質的な買収主体（スポンサー）がファンドである場合などに、投資効率を高めるために行われます。

メリット

LBOの買収する側にとってのメリットとして、少ない自己資金で企業買収が可能であるという点が挙げられます。
LBOは、スポンサーではなく、買収対象会社の信用力に依拠して、金融機関などから借り入れできる仕組みです。

次に、買収される側にとってのメリットですが、株式を買収者に売る価格について、上記のコントロール・プレミアムが上乗せされたものとなる点が挙げられます。

デメリット

LBOの買収する側にとってのデメリットとして、買収される企業が大きな債務を抱えることが挙げられます。
一方買収される側のデメリットとしては、株式を売却することによって自身の議決権比率が下がることが挙げられます。

TOBとの違い

一般に、LBOローンは、対象会社の信用力に依拠したファイナンスです。
そのため、通常、スポンサーが保証提供を行うことはなく、スポンサーはローンの返済義務を負いません（ノンリコース）。

また、LBOローンは、通常のコーポレートローンに比して、借入人における負債の比率が高くなることが多く、貸付人にとってリスクが大きいファイナンスであるといえます。

あるM&AがTOBであり、かつ、LBOでもあるというケースは存在します。
一方、TOBではあるけれど、資金調達は負債のみでなされるなど、LBOではないというケースもよくあります。

また、LBOではあるけれど、買収対象会社が上場企業等ではないためTOBではなく、相対取引で株式譲渡が行われるというケースもよくあります。

【化学×材料】昭和電工が日立化成を子会社化

譲渡企業の概要

日立化成株式会社：機能材料(電子材料・配線板材料)や先端部品・システム（モビリティ部材・ライフサイエンス関連製品）の製造販売[32]

譲り受け企業の概要

昭和電工株式会社：石油化学・化学品・エレクトロニクス・無機・アルミニウムの製造・販売[33]

M&Aの目的・背景

譲り受け企業：譲渡企業の将来像及び戦略が譲り受け企業の経営方針に合致しているため
譲渡企業：企業価値向上[34]

M&Aの手法・成約

実行時期：2020年4月
手法：LBOかつTOB
結果：昭和電工が日立
化成を子会社化
譲渡金額：約8,446億円[35]

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MBOとは

M&A 資金調達(MBO)

MBOとはManagmet BuyOut（マネジメントバイアウト）の略称で、現経営者による企業買収のことです。

目的

現在の経営者が資金を出資し（投資ファンド等の支援を受けることもあります。）、事業の継続を前提として、対象会社の株式を購入することです。

メリット

MBOは、所有と経営を一致させることにより、経営陣が株主の利益を犠牲にして自己の利益のために行動することを防止できます。
言い換えると、いわゆるエージェンシー問題を解決できます。

MBOにより買収者は株式証券市場における短期的圧力を回避した、長期的思考に基づく経営を実現することができます。